ФИНМАРКЕТ ГОСУДАРСТВЕННЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ 09/12/96  10.43
                           #Обзор рынка ОВВЗ
                   в период с 29 ноября по 6 декабря
   Некоторое понижение котировок облигаций внутреннего валютного  займа
было   отмечено   на   минувшей   неделе.   Как   считают   специалисты
информационной службы "С.А.&Со., Ltd." РБД-Группы, эта тенденция  может
оказаться  долгосрочной  в  случае дальнейшего  затягивания  решения  о
предоставлении  России  кредита  МВФ.  К  тому  же  традиционно  низкая
активность внешних операторов рынка в течение декабря ведет к  снижению
объемов  спроса,  что  негативно сказывается на котировках  даже  самых
ликвидных ОВВЗ "коротких" траншей.
   Первая неделя декабря характеризовалась заметным увеличением  объема
предложения  на  рынке ОВВЗ, причем определяющая  роль  в  этом  случае
принадлежала    иностранным   инвесторам.   Российские   маркет-мейкеры
проявляли   крайне   незначительную   активность,   что   приводило   к
формированию стабильной тенденции к понижению котировок облигаций  всех
траншей. При этом спрэд по этим ценным бумагам расширился с 1/4 до 3/8-
1/2   процентного  пункта,  а  уменьшение  объемов  спроса  по  текущим
котировкам  способствовало дальнейшему снижению  их  ликвидности.  Свою
негативную  роль  сыграло и появление на рынке  дополнительных  пакетов
облигаций  IV-V-го  траншей,  довыпущенных  в  мае  текущего  года.   В
результате   недельное  снижение  цен  облигаций  Минфина,  формируемое
избыточным  предложением пакетов иностранных инвесторов,  составило  от
1/2  до  1  процентного  пункта, что примерно соответствует  росту  цен
неделей ранее.
   Одной  из причин снижающегося интереса к облигациям VI-V-го траншей,
обычно привлекательных для иностранных участников рынка, дилеры считают
спрос  на  выпущенные  еврооблигации, срок обращения  которых  примерно
соответствует   сроку  погашения  ОВВЗ  названных  траншей.   Поскольку
доходность  инвестиций  в  новые российские долговые  бумаги  несколько
выше,  есть основания полагать и более активный спрос на них в  течение
ближайшего  времени,  что  приведет к  реструктуризации  инвестиционных
портфелей  внешних  операторов рынка российских  валютных  облигаций  в
сторону  снижения  в  нем доли "длинных" траншей  ОВВЗ.  Эта  тенденция
началась  формироваться на неделе минувшей, вполне вероятно, что  такие
изменения на рынке продолжатся.
    Котировки  российских  долгов  в  Лондоне  в  течение  всей  недели
оставались  неизменными,  составляя 78  3/8  на  78  5/8  процентов  от
номинала.  Это также несколько ниже, чем неделей ранее, когда котировки
составили 78 1/2 на 78 3/4 процента от номинала.
   Говоря  о долгосрочных тенденциях рынка валютных облигаций  Минфина,
следует отметить, что положительные результаты встречи премьер-министра
России  Виктора  Черномырдина с директором-распорядителем  МВФ  Мишелем
Камдессю  не оказали на рынок валютных облигаций Минфина положительного
воздействия.  Последовавшие  вслед  за  тем  события  (вотум  недоверия
правительству со стороны Совета Федерации, задержка с принятием бюджета
и  скоропостижная болезнь В. Черномырдина) привели к увеличению объемов
предложения  на  рынке ОВВЗ и весьма вероятно, что  будущая  неделя  на
рынке этих бумаг окажется весьма спокойной - операторы будут стремиться
снизить активность до окончательного принятия решения о кредите МВФ.

                            Обзор рынка ГКО
                   в период с 29 ноября по 6 декабря
   Ожидавшееся  падение  цен  государственных  краткосрочных  облигаций
произошло  на минувшей неделе на рынке ГКО/ОФЗ. При этом,  несмотря  на
низкую  доходность  бумаг  нового 61-го выпуска,  тенденции  вторичного
рынка  недвусмысленно свидетельствовали о падении спроса  на  ГКО  и  о
явном  увеличении  предложения со стороны клиентов  первичных  дилеров.
Впрочем,  как  отмечают дилеры "С.А.&Со., Ltd." Брокерский  Дом,  такие
тенденции характерны для рынка госбумаг в конце года - многие владельцы
крупных пакетов ГКО уменьшают их объем, закрывая балансы в конце года.
   В  целом  специалисты  информационной службы "С.А.&Со.,  Ltd."  РБД-
Группы  отмечают некоторое несоответствие между тенденциями  вторичного
рынка  ГКО  и общей конъюнктурной ситуации на рынке госбумаг.  Снижение
ставки рефинансирования Центробанком в конце ноября свидетельствовало о
%#.  стремлении привести в соответствие стоимость внутреннего рублевого
долга и учетной ставки. До начала декабря эти показатели составляли  33
и  60  процентов годовых, по итогам первой недели декабря  -  40  и  48
процентов  годовых,  соответственно. При  этом  аукцион  по  размещению
облигаций  нового  61-го  выпуска по-прежнему укладывался  в  тенденции
рынка  ГКО  в  целом  -  средневзвешенная доходность  облигаций  нового
выпуска  составила около 32,5 процентов годовых. Однако уже  во  второй
половине   недели  на  рынке  стала  наблюдаться  явная  дифференциация
интересов  дилеров  и  их  клиентов  -  первые  были  заинтересованы  в
дальнейшем увеличении котировок обращающихся на рынке госбумаг,  вторые
стремились вывести часть средств из ГКО для закрытия годовых  балансов.
Примечательно,  что  столь ранний период фиксации  прибыли  объясняется
обычным  падением котировок госбумаг ближе к середине декабря  (кстати,
эта  тенденция  отмечалась уже и на этой неделе), так  что  у  клиентов
появляется  возможность продажи своих облигаций, но по несколько  более
низким котировкам.
   В  течение  минувшей недели рынок разделился на три  сектора:  рынок
"коротких"  выпусков  ГКО  со  сроком  погашения  до  середины  января,
котировки  которых  выросли  на 0,4-0,8  процента  от  номинала,  рынок
"длинных" ГКО, цены которых понизились на 0,8-1,2 процента от номинала,
и  рынок  облигаций  федерального займа, спрос на  которые  существенно
снизился и котировки упали на 1,2-3,5 процента от номинала. В целом  во
второй половине минувшей недели наблюдалось явное стремление инвесторов
несколько  снизить  объем своих пакетов ГКО, что  и  увеличивало  объем
предложения  на  вторичных  торгах, а также  способствовало  расширению
спрэда  по большинству выпусков с 0,4-0,7 процентного пункта  до  1-1,2
процентов  от номинала. Тем самым средневзвешенная доходность  рынка  в
первую неделю декабря выросла с 34 до 40 процентов годовых, а тенденции
падения  котировок расцениваются дилерами как долгосрочные. Об этом  же
свидетельствует и срочный рынок ГКО - на фоне увеличения объема  торгов
и  количества открытых позиций (почти на 20 процентов в течение  второй
половины ноября), во второй половине минувшей недели отмечалось падение
котировочных цен на контракты по ГКО, причем падение котировки было тем
значительнее,  чем  длиннее  был  срок поставки.  Впрочем,  по  оценкам
дилеров   "С.А.&Со.,   Ltd."  Брокерский  Дом,  аналогичные   тенденции
отмечались  и на вторичных торгах - крупные операторы рынка  стремились
сосредоточить  свои  активы  в "коротких"  бумагах,  котировки  которых
стабильнее  и  характеризуются меньшей амплитудой колебаний  в  периоды
нестабильности   рыночной  конъюнктуры.  "Длинные"  бумаги,   напротив,
являлись  предметом  спекулятивной игры  и  в  ходе  ежедневных  торгов
направления движения их котировок могли меняться несколько раз. Кстати,
специалисты информационной службы "С.А.&Со., Ltd." РБД-Группы  отметили
и   некоторое   изменение  структуры  срочного   рынка   -   в   момент
нестабильности  котировок  дилеры  стремились  открывать   позиции   по
фьючерсным  контрактам  на первичный аукцион, а  не  на  изменение  цен
выпусков  ГКО  на  вторичных торгах. По итогам  минувшей  недели  объем
открытых  позиций  на  исход  первичного аукциона  по  разным  биржевым
контрактам  колебался от 60 до 85 процентов от оборота и эта  тенденция
изменения структуры торгов может оказаться долговременной.
   На  состоявшихся  в  среду первичных аукционах  Минфину  удалось  не
только  рефинансировать ГКО 35-го выпуска по значительно  более  низкой
цене, но и дополнительно привлечь в бюджет около 700 млрд. рублей.  Как
считают дилеры "С.А.&Со., Ltd." Брокерский Дом, столь низкая доходность
по бумагам 61-го выпуска в большой мере оказалась вынужденной, учитывая
значительный  объем участия нерезидентов, для которых этот  выпуск  был
последним по которому доходность устанавливалась на уровне 16 процентов
годовых.  В  связи  с  этим первичные дилеры были вынуждены  выставлять
значительный объем неконкурентных заявок, которых по итогам  размещения
оказалось  более 90 процентов от объема размещенной эмиссии. По  итогам
аукциона  из  8,5 трлн. рублей эмиссии 61-го выпуска шестимесячных  ГКО
было размещено бумаг на сумму 8,17 трлн. рублей по номиналу, в то время
как  спрос  оказался почти в полтора раза выше - 12,16 трлн. рублей  по
номиналу.  Цена  отсечения и средневзвешенная цена оказались  одинаково
высокими  и  составили,  соответственно, 81,67  и  81,79  процентов  от
номинала.  При этом доходность по ним, соответственно, установилась  на
уровне  32,51  и  32,25  процентов годовых,  что  оказалось  даже  ниже
a`%$-%"'"%h%--.) доходности рынка.
    Облигации   дополнительного  транша  8-го  выпуска  ОФЗ   оказались
несколько  более  доходнее, что связано скорее с невысоким  спросом  на
них,  сформированных дилерами - при объеме эмиссии в 2,5  трлн.  рублей
спрос  составил всего 2,45 трлн. рублей по номиналу. Эмитент  разместил
эти  длинные  бумаги (срок обращения - около 2 лет) по средневзвешенной
цене  в  97,19  процента  от  номинала  (цена  отсечения  97  процентов
годовых),   в   общем   объеме  в  1,11  трлн.  рублей   по   номиналу.
Средневзвешенная доходность этих бумаг оказалась равна 70,35  процентов
годовых,  доходность  по  цене  отсечения  -  72,08  процента  годовых,
купонная доходность - 48,54 процента годовых.
   По  итогам  минувшей недели дилеры с уверенностью  делали  выводы  о
долговременности  наблюдаемой  тенденции  к  понижению  котировок  ГКО.
Объяснением   неизбежности  таких  тенденций   многие   усматривают   в
обострившемся  противостоянии  Правительства  и  Госдумы,  а  также   в
конъюнктурных соображениях клиентов, традиционно приводящих  к  падению
доходности  на  рынке госбумаг в конце года. Такие  тенденции  выглядят
вполне  оправданными,  если,  конечно,  Минфин  не  принудит  первичных
дилеров   удерживать  котировки  от  падения.  Впрочем,   такой   исход
маловероятен  и дилеры ожидают достижение средневзвешенной  доходностью
рынка отметки в 55-60 процентов годовых к концу второй декады декабря.

                                     По информации РБД, тел.: 971-54-01